中国股票市场存在的问题(分析我国股票市场存在的问题)

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股票市场

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中国股市有哪些弊端?

中国的证券股市交易违规和不规范行为时有发生,主要原因就是证券法规不健全、监管不严造成的。有以下弊端需要改善。 1、资本市场主体缺位。在市场经济条件下,企业是资本市场的重要主体。而目前我国企业主体地位非常脆弱。政企不分、产权不清、权责不明、约束无力、活力不足仍然是我国企业的主要特征,企业主体地位残缺。另外,我国资本市场主体残缺还表现在投资主体主要是个人,其投资的质和量均较低,以投资基金为代表的机构投资者比重明显不足。相比之下美国等发达国家,机构投资者成为资本市场的重要主体,其机构投资者主要有年金基金、商业银行信托部、保险公司、共同基金等。由于我国资本市场机构性投资者发展滞后,这使得仅靠若干家大机构和数以万计的小股民散户所支撑的股市投机盛行,股价暴涨暴跌难以避免,阻碍了股市的健康发展。 2、市场中介机构不完善。证券中介机构从广义上讲就是在证券市场上为参与各方提供服务的机构。我国目前的中介机构主要包括证券公司、信托投资公司、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构、证券投资咨询公司等,虽然其业务已涉足证券的承购包销、发行、交易、自营、财务顾问等内容,但与国外投资银行业务相比,还存在着较大的功能缺陷,例如投资银行核心任务之一的购并业务对于我国中介机构来说几乎还未曾涉及。西方国家的公司购并活动大多由投资银行策划完成,投资银行起着搭桥牵线、筹划交易过程、为交易筹措资金和参与交易谈判等重要作用。我国目前还没有这样的中介机构,这就严重制约了我国企业重组活动的顺利开展。 3、资本市场交易工具品种单一、结构残缺。在发达的资本市场中,资本市场工具保持多样化趋势。以香港资本市场为例,目前国际市场上的金融衍生工具中80%以上已被其采用;在股票市场上,不仅出现了期指、期权、认股权证等投资品种,而且这类衍生工具的交投大有超过现货市场之势。香港上市公司在债券市场上的集资形式更为多样化,在债券、票据和存款证3种形式的基础上,先后出现了浮息工具、变息工具、可换投股债券、信用卡应收债券等多种形式,目前在联交所挂牌买卖的债务工具已增至129种。相比之下,我国大陆的资本市场除股票外,5年以上的交易工具几乎没有,而1~5年的交易工具又受到种种限制,这不利于资源的有效配置。 4、证券市场制度不健全。证券市场制度是支撑证券市场高效、公平运转的基础,包括信息披露制度和利益保障与实现制度等。我国证券市场的信息披露制度无论从制度本身还是从执行上看都存在信息公开不够的问题,表现在一些重大信息披露带有很大的随意性和主观性,极大挫伤了股民、债券投资者的信心。利益保障与实现制度是指证券投资者在获取有关信息后,被给予证券投资期收益以必要的保障和实现的制度。我国证券市场的利益保障与实现制度很不健全,使投资者面临的市场风险过大,严重措伤了股民的投资积极性。

股票的发展存在过哪些问题

我国股市存在的问题:

1、股市和宏观经济缺乏联系

(1)市场机制不成熟是股市和宏观经济缺乏联系的必然原因。

(2)上市公司质量普遍不高

我国股市是国企融资需求和政府催生的产物,其融资功能受到过分关注,导致我国股市的功能定位和股票发行制度不合理。

(3)幕后交易操纵股价现象严重

所谓幕后交易,指的是因地位或职务上的便利而能掌握内幕信息的人(即内幕人员),直接或间接利用该信息进行证券买卖,获取不正当的经济利益,或泄露该信息,使他人非法获利的行为。中国股市是一个新兴的证券市场,市场结构和机制尚不完善,存在大量的幕后交易问题。

(4)融资者融资能力不强,融资手段不多

(5)股市功能缺乏财富效应,居民财产转移渠道存在风险。

2、股市过度投机

(1)过度投机,严重泡沫化现象严重 股市的暴涨暴跌使投机盛行,也正是由于投机,高换手率使股市经常处于严重超买的状态,从而导致了高市盈率,增大了投资风险。

(2)中小投资者缺乏投资方面的知识和相应的能力,在成熟的股票市场,交易者对股价走势有不同看法,其不同的交易行为能减缓股价的波动。而我国股票市场起步较晚,不少中小投资者缺乏金融、证券方面的知识以及相应的分析、决策能力,赌博及暴富心理强,在股票交易中大多听消息、听股评,盲目跟风、追涨杀跌,加剧了股市的投机气氛。

(3)上市公司的法人治理结构不完善

(4)机构投资者为投机行为推波助澜

在西方成熟的市场经济条件下,大部分中、小投资者都是委托基金等投资机构进行交易,机构投资者的投资理念成为稳定市场的重要力量。

3、监管机构不力

中国股市中的监管力度不力,表现在对上市公司的增发。

4、发行制度有弊病

现在沪、深两市的上市公司中真正优良的公司不多,是什么原因 让市场中存在着大量的垃圾公司呢,显然是发行制度有问题。首先是对上市公司把关不严, 现在公司要上市只要攻关工作做得好不管什么公司都可以。 没有做到优生优育, 有的上市公 司上市不到一年就发生亏损,几天股价就破发。这说明审计太马虎。试想,如果规定一条公 司要上市需保证每年业绩有10%以上增长,股价至少不得低于发行价。没有达到处罚相关 责任人。作为上市的一个硬条件,有这样多的垃圾公司吗?其次就是发行方式不公平:体现 在两个方面。

(1)发行市盈率不公平。一会儿高,一会儿低,就是同一支股票发行都有不同。

(2)发行方法不公平。大机构资金雄厚,在场外大量申购后到二级市场欺骗中、小散户。体 现得最充分最淋漓尽致的是中石油的发行, 同一支股票发行市盈率不同, 造成大陆上市当天 被机构拉高到48元以上,就是跌到10元以还比H股高,给中、小投资者造成了非常巨大 的损失。

(3)对大、小非的限制无方:大小非是股改留下的后遗症,股改时没有充分想到三年就 要全流通的压力, 以至于到现在没有办法限制大小非流通的局面。 特别是股市下跌时大小非 成了下跌的头号杀手。 造成了一跌再跌的局面。 如果说原来大小非是股改时有协议没有办法 可以理解, 哪么新股发行中的大、 小非问题就是太不应该, 原来的大小非在开弓没有回头箭, 费了九牛二虎之力的基础上才解决掉,居然新股发行还存在大、小非。现在新增加的大小非 问题已经更严重地影响到了股市的健康。实在是到了应该彻底改革一下的时候了。

我国股票市场的现存问题及解决对策

中国股票市场存在的问题和解决中国股票市场存在的问题,主要如下:第一是进入股票市场的指导思想不够正确,不利于保护投资者的利益。有人把股票市场看作是解决国有企业困难的一种办法,而不是当作使有限的资源流向最有效率的优质企业、最有潜力的企业的融资渠道。在选择上市公司的时候,有的地方政府部门和企业联合起来去包装、化装上市,去欺骗投资者。以解困、扶贫为上市目的。这种思路对于股市的健康发展是先天不足的问题。发展股票市场固然应当考虑实体经济发展的需要, 应当以实体经济的发展为根本出发点,坚持市场化制度建设的努力,但如此解困的结果重新回归政策市,最终还是不利于更多的实体经济的。正确的指导思想应该是严格遵照法律规定,保证公开公正,保护公平交易,促进资金融通,保护投资者的利益,促进股票市场健康发展,而不是保护少数人的特殊利益,因为最终只有投资者信得过,对市场又信心,认为披露的信息是真的,投资者才会去买股票。第二是信息公开不够,不利于保护投资者的利益。当前,加强资本市场“三公”原则的制度化建设及其贯彻实施,对于增强信心、提振股市至关重要。《证券法》规定的“三公”原则不能仅仅停留在条文上。信息在上市公司与投资者之间传递的阻隔和不对称是我国股票市场存在的比较严重的问题。市场存在的“三不公”(公开、公平、公正)问题严重程度超出了局外人的想象。以权谋私、权钱交易、内幕交易、操纵股市、黑庄操作、买卖欺诈等违法违规行为屡禁不止,甚至庄家冒用他人身份证和帐号坐庄炒股都禁不了。针对我国证券市场存在的信息披露不真实、信息披露不完整、信息披露不及时、信息披露不严肃、信息披露不主动等问题,应该做好四个方面的工作:一是加强立法,完善信息披露制度,完善民事损害赔偿制度, 二是改善上市公司法人治理结构,保护中小股东权益,三是确立政府监管、行业自律和社会监督的三位一体的监管框架,四是强化中介机构的自律机制,五是建立一支坚强有力的股市监督队伍。第三是证监会现在的定位,不利于保护投资者的利益。在完善信息披露制度的同时,还要正确定位监管机构的职责。证监会现在的定位是股票市场上政企不分,主要表现在证监会本身。证监会本来的功能是监督上市公司和证券交易所,对外部投资者提供保护。证监会的唯一、最重要的职能应该是保护外部投资者,保护外部投资者不受内部投资者、不受企业经理的欺骗。但是我们国家的证监会的职能是审核公司上市,帮助国有企业解困。发行制度等存在的最大的问题还是实名审核制,审核制实质仍然是审批制,要明确监管单位不是审批单位,是维护市场稳定的机构。准确定位以后,还需要严格执法,完善监管,公正监管,以加强对投资者权益的保护。第四是投资的质量,不利于保护投资者的利益。投资的质量高低,是看投资人是不是真正承担风险。如果投资者用自己的钱投资,自己承担风险,也享有权利的话,风险与权利一致,就是高质量的投资。相反,如果完全用别人的钱投资,亏了是人家的,赢了是自己的,那就是低质量的投资。在我们国家的股市上大量充斥着低质量的投资者。低质量的投资者只负盈不负亏,必然对股市形成一种高估的压力。为此,必须改革发行制度。第五是上市公司的结构不健全,不利于保护投资者的利益。要建立健全上市公司的法人治理结构。中国股市不能成为国民经济的晴雨表,很重要的一个原因是上市公司的结构与中国经济的结构不匹配;2004年中国股市受宏观调控影响巨大,很重要的一个原因在于中国股市中周期性行业上市公司比重过大,上市公司行业构成的缺陷进一步加大了中国股市的风险。国有企业上市之后实际上控制权仍在国家手里,形式上有一个董事会,但实际上董事会、总经理都是由政府任命。董事会很难起很大作用,因为是国家持大股。2009年5月《企业国有资产法》施行以后,国资委履行出资人的职责以后,尚不完善的上市公司的法人治理结构,可望情况有所变化。第五是对中小股东保护乏力。如何保护中小股东的权益?中小股东的权益保护得越好,股票市场越健全,人们就越愿意把口袋里的钱拿出来,股票股市就越活跃。目前,对投资者尤其是中小投资者的保护较差。在保护弱小的外部投资者方面,一是对企业关联交易作出限制。当控股股东的利益与小股东的利益发生冲突时,为了保护小股东的利益,要对控股股东的关联交易作出限制,办法是关联交易原则上由企业的中小股东或它的委派的代表批准。二是为了保护小股东的利益,立法、司法救济方面,建议适时修改民事诉讼法,引入集团诉讼制度。三是限制上市公司高管、中介例如保荐人在企业不景气时的高额薪酬。四是投资基金的收益应当与其经营业绩直接挂钩,而不是现在的旱涝保收。第六是不讲信誉,缺乏信心,信用缺失,不利于保护投资者的利益。信用是股市的支柱。由于我国建设市场经济的历史短,对信用的认识肤浅,因此在信用体制的建设上步履缓慢。建立股市信用的关键在于信息流通畅快,信息披露的内容全面、真实、准确。但是在现实中,上市公司在披露信息时不够及时或秘而不宣。在有可能影响公司股价的重大事件发生时,上市公司往往为了稳定股价不公开发布此种信息,但该信息却又在私下里传播,形成内幕交易。上市公司伙同中介机构作假已是公开的秘密。这些都是经济发展道路转轨国家的通病。在股市发展初期,由于股票发行少,而购买者众多,炒作和投机盛行,导致股价不断上扬,形成表面繁荣,此时人们不大关注上市公司的信用。而当泡泡沫破灭后,人们才认识到信用的重要。现在我国股市的低迷,很大原因在于上市公司的信用缺失,我们应亡羊补牢。股票市场是资本市场,资本市场的主体,一是上市公司——资合公司,其赖以生存的基础是公司信誉,一是作为投资者的股民,其赖以投资的前提是信心。信誉和信心是保证资本市场有效运行的一个非常重要的机制。但是现在不少人非常不重视信誉,少数政府部门不讲信誉,上市公司不重视信誉,有的证券公司、会计事务所、律师事务所也不重视信誉,证券公司在帮助企业包装,会计事务所在帮助企业做假帐。因而股民的信心在国家接二连三出台利好的政策情况下迟迟不能恢复。不讲信誉,缺乏信心,也与有关法法规不够完善有关,譬如欠缺完备的会计法规体系。为了解决信誉信心问题,必须依法追究股票欺诈者的民事责任以及有关人员的行政责任乃至刑事责任。第七是股市自身的制度性缺陷至今仍未消除,譬如“大小非”和“大小限”等。目前股市“大小非”和“大小限”合计高达1.18万亿股,比两市流通股的两倍还要多。大小非的问题不仅极大地改变了沪深股市的供求关系,而且改变了市场的估值体系。无论1.18万亿的限售股在现实中是否会流出,对于投资者而言都是悬在头上的一把利剑,对于市场信心和流动性都是致命的威胁。第八是维护股市长期稳定的机制不足。建议建立股市平准基金。平准基金作为稳定市场的一个工具,有助于化解股市恐慌性抛售和非理性的过热等股市自身无法克服的生理缺陷。主要是向投资者传达政府明确维护股市长期稳定的信号。一些发达经济国家和我国香港特别行政区都曾经使用并建立了股市平准基金。第九是股市法治化建设落后。市场经济是自治经济,也是法治经济。股市制度属于市场经济的内容,其也必然纳入法治的轨道。在我国,证券立法、执法和守法虽然有很大进步,但均存在疏漏,相对来说,立法和执法存在的问题更多。证监会制定的规范很多,但在有关法律责任的规定中却轻描淡写,甚至是于法无据。还有“构成犯罪的,依法追究刑事责任”,但人们也往往不知这里的构成犯罪是依据《刑法》的哪一条。甚至在《刑法》中根本没有相应的罪名。在执法中更是软弱无力,没有有效的防范机制。对会计师事务所和律师事务所伙同上市公司的造假行为缺乏监督。甚至一些地方政府也加入了造假行列。因此,必须加快股市的法治建设,严格行政和法律的监管。比如,严查违规资金和不法坐庄,加强国资国企的舆论监督,坚决打击内幕交易、证券欺诈、权钱交易、操纵股价以及上市公司与中介机构勾结弄虚作假等违法行为。第十是新闻媒体应有的舆论监督作用尚需进一步发挥。

论我国股票市场存在的问题与对策?

一、关于股市运行机制问题

我国股市在某种程度上只注重“扩容发展”,没有理顺“监管”与“改革”、“发展”的关系。我国股市的“圈钱”体制,粗放式扩张,虽然使股市得到了跳跃式的扩容,但累进的结构性制度性矛盾越来越突出。

笔者认为我国股市发展历史上最大的失误在于解散了跨部门、跨利益集团的股市发展政策设计部门,如国务院证券委。正是失去了这一战略思维的“心脏”,我国股市出现了“只谈发展”“不谈发展改革”,“只谈监管”不谈“改革发展”。我国证券市场的发展现状是:由警察部门主导的全面规划发展!如果不能正确处理股市“监管”与“发展”“改革”的关系,就难以处理“破”与“立”的关系,我们“破”了不规范的市场力量,但没有“立”起相应规范化的市场力量。打击不规范力量给“庄家”“私募基金”“跨市场、跨产品套利”等种种交易行为以重创!而这种重创基本瓦解了由他们组成的自下而上的自发形成的我国股市的流动力提高机制。

但是,由于我们没有相应的针对“规范化”市场运作机制的主动的战略性的建设方案,在瓦解的同时没有建立流动力提高机制。这样做的严重消极影响就是:随着我国股市流动力提高机制的不断被削弱被瓦解,我国股市的运行安全正收到严重威胁。

因此,只有处理好监管者和市场的关系,才能建立良性的股市运作机制,促进股市的健康发展,笔者认为作为市场监管者既不能“当婆婆”,也不能放任自流。在1929年-1933年的世界经济大萧条之前,经典的自由市场理论大行其道,认为政府是“守夜人”,反对政府对市场进行任何的干预。在发生了席卷整个资本主义世界的危机之后,主张国家对经济进行强有力干预的凯恩斯主义逐渐取得了经济学中主流地位。当前我国国民经济呈现明显的周期性特征,要熨平经济波动的“峰”和“谷”,政府应主动实施反经济周期的宏观经济政策。

二、关于机构投资者

在美国股票市场的投资者中,机构投资者占绝大多数,占股票总值的80-85%。美国股票市场的重要投资者依次是:养老基金、人寿保险基金、财产保险基金、共同基金、信托基金、对冲基金、商业银行信托部、投资银行、慈善基金等。这些机构投资者都是以证券作为主要的投资业务,他们素质高,经营丰富,通过投标方式来参与新股发行的定价,制定出的价格通常能反映发行公司的价值。

与发达国家相比,我国证券投资基金的差距主要表现为:一是规模太小,2000年全美共同基金资产总值达4万亿美元,而同期我国证券投资基金的资产总值则只有700亿元人民币。二是单个基金的块头太小,目前世界上基金规模动辄上千亿美元,而我国最大规模的只要30亿元人民币,三是家数太少,美国达7000多只,我国不到40只。

这几年,我国股市的发展重点之一是大力发展“证券投资基金”,并且把发展的形式定位在“公募型契约”证券投资基金。但出现了“唯证券基金独尊“的发展战略。由此,我国证券市场的投资者队伍发生了结构性变化,出现了以证券投资基金取代其他一切机构投资者的倾向。相对于证券投资基金的快速发展,我国股市的其他机构投资者明显萎缩

这种只扶持证券基金的片面的股市发展政策,实践证明已危及股市运行安全。证券投资基金的研究表明,证券投资基金的行为从整体上而言表现为“顺势操作”,因此从整体和长期而言并不能明显为股市提供流动力支持。分析从2000年以来的四个1300点附近的各类投资者的行为模式我们可以看出,证券投资基金并未表现出逆势进场的模式,从而无能力担当起为市场提供流动力的重任。但是与此同时,随着不断的监管和加压,在这四个1300点附近,其他投资者特别是机构投资者正趋于土崩瓦解之势。比较2000年以前的我国股市,我们在市场上已经越来越难以看到“抄底“资金的身影。投资者的高度“同质化”,破坏了证券市场应有的机构投资者的“异质化”结构。这就破坏了证券市场上各类机构投资者的应有的相互竞争,相互补充的生态平衡局面,带来了独家垄断性发展的失衡状态。

笔者认为:大力发展多样化的投资者队伍,建立生态平衡系统,市场机构化是当今国际资本市场的特点之一,也是我国股市健康发展的重要步骤之一。资本市场上的机构投资者主要是指养老基金,保险基金,和共同基金这三类投资者。有的国家还包括开办个人投资信托和证券自营的银行。目前我国资本市场仍然以散户为主,证券投资基金刚开始发展,保险基金从1999年开始以购买证券投资基金形式间接入市,但尚不能直接投资股票,养老基金由于体制问题,也未形成一个真正的法人。

由此,培养机构投资者的任务艰巨。培养机构投资者的主要内容包括:培养开放式基金,扩大基金市场和基金品种,基金设立和发行要逐渐由审批制过渡到注册制,要通过组建中外基金管理公司,提高国内基金的技术和管理水平,增强素质和竞争力;为保险基金自由进入市场创造条件,包括保险基金可以作为基金管理公司发起人,通过自己设立的基金管理公司进入市场等;培养养老基金,帮助这部分基金进入市场。

目前我们欣喜的听到证券监管高层表态:将给私募基金合法的地位!同时保监会主席吴定富表示:保险公司将投资证券公司和基金公司,全国社会保障基金理事会理事长项怀诚表示:今年八月底资产规模已达2300亿元的全国社会保障基金也将进军资本市场。所有这些措施的贯彻无疑将提高股市的流动性,扩大股市容量,增强投资者的投资信用,对于股市的长远发展具有重要的战略性意义。

三、关于证券市场体系

美国股票市场具有多层次的市场格局,股票市场通过层次细分可最大限度的实现资本的供需平衡。中国股票市场结构单一,主板A股市场规模较大,二板市场未能开设;三板市场规模小,同时沪、深两地市场的同质性、重叠性限制了整个市场容量的扩展。因此,笔者认为我国应建立多层次的证券市场体系,其中包括:

一)创业板市场(二板市场):为高科技,高成长型企业服务。特点:企业规模小,经营年限短,采取保荐人制度,股份全部流通,规定主要股东最低持股量及出售股份的条件,严格强制性信息披露制度。

1、二板市场定位

无论在主板市场内部设立二板市场,还是单独设立为主板服务而且为主板市场培养上市公司的依附型市场,都不符合我国经济改革和产业转型的客观要求。由于主板市场存在问题较多,行政色彩过浓,因而在主板市场的基础上建立二板市场,就会留下隐患。从外国的发展过程看,如果把二板市场当作主板市场的辅助市场存在,一般来说都不是成功的。因此应建立一个有独立运行规则、独立的发展目标、独立的服务对象、独立的上市基准、交易机制的二板市场。二板市场应该为高科技企业服务,那些以电子信息、生物医药、新材料、环保等主导的高科技产业应该是我国二板市场的首选服务对象。为此,可以考虑把上海、深圳交易所合而为一,然后将深圳交易所变为二板市场。

2、二板市场的制度设计

1)上市标准

上市的最低资本要求及社会公众股比例应该较主板市场有大幅度的降低

可不设盈利要求

对业务要求应该严格

2)交易机制

在市场上推行做市商制度

确保管理层的稳定和公司成长的连续性

实行T+0的交易制度

3)监管机制

强调信息披露基础上的投资者保护

强调监管机构对发行质量和对投资者保护的责任

4)二板市场的风险及防范

建立科学的公司内部控制制度

实行严格的保荐人制度

实行严格的信息披露制度

实行严格的市场监管制度

二)三板市场

其实早在1992年,中国曾经设立过场外交易市场(三板市场),那就是STAQ和NET两个入股交易系统。1999年两个市场暂停交易,后一直没有开市。2001年新的场外交易市场启动――中国代办股份转让系统正式开张。中国所谓三板市场挂牌的公司是业绩差,问题多的企业,而美国OTCBB市场上挂牌的公司并不是因为业绩差而是公司实力较小,所以中国三板市场的定位就是剪不断,理还乱的问题股,像指垃圾桶,而美国的OTCBB市场的定位是小企业的孵化器,是NASDAQ的市场后备。

令人感动欣慰的是,据报到:新三板融资大门将开启,中科软定向增发方案已公布。新三板市场的推出,对于证券市场体系尤其是退市机制的形成具有重要的战略意义。

四、关于上市公司

一)质量问题

我国上市公司的业绩低下,普遍存在“一年好,两年差,三年ST,四年PT”的经营状况,亏损户数不断增加,净资产收益率呈逐年下降趋势,每股收益不断降低,审计报告中出具保留意见的公司不断增多,上市公司丑闻屡见不鲜。我国的1300家上市公司中有200多家发生过丑闻,出事比例高达16%,而同期美国市场的比例是1%,1994年到2004年,上市公司平均每股净资产增长速度低于GDP的增幅,净资产收益率呈下降趋势。

上市公司质量不高的原因:1)股票市场的功能定位不准确:管理部门过于关注市场的融资功能,特别是为国有企业筹资。很多国有企业效率低下,把股票市场完全当作“圈钱”“脱困”的场所,筹集资金是国企的最终目的,改制是手段。这样的上市目的使得国有企业的股份制改造在很大程度上只是为了筹集资金而进行形式上改头换面,公司上市后经营机制并没有发生根本性的变化,经营业绩逐年下滑。2)股票发行制度不合理:股票发行从“审批制”转为“核准制”。由最初的“额度控制”到“通道制”,再到“保荐人制度”。但现行的保荐制度不能杜绝“江苏琼华”事件。股票发行制度的不完善导致大量的绩差公司充斥市场。3)股票市场退出机制不健全:没有严格的摘牌制度,一些严重资不低债、缺乏市场重组潜力和收购价值的劣质公司仍然没有被淘汰。

对此,我们解决的对策是:1、股票市场的准确定位应该是融资和资源的优化配置;2、改革股票发行制度,推行机构询价、网上发行和网下配售制度,建立“绿鞋”回拨机制;3、加快三板市场改革,建立畅通的退出机制。

二)会计信息披露不真实、不充分、不及时、不规范。

琼民源的造假,蓝田股份的欺诈,银广厦的虚幻,草原兴发巨额财务黑洞,人们对会计信息产生了怀疑。其深层原因包括:1、巨大的利益诱惑;2、低廉的违规成本;3、法规政出多门;4、相关制度不完善。

对此,我们的解决思路应该是:1、建立以会计准则为核心的会计信息披露规范体系;2、建立以注册会计师公正审计为核心的会计信息披露监督体系;3、建立以证监会抽查复审为核心的会计信息披露再监督体系。

三)上市公司治理结构

由于股权分置,一股独大的现实,我国上市公司的治理结构形同虚设,“内部人”控制非常严重,这种局面既不利于公司的发展,更不利于保护投资者的合法权益。其实,股市的根本在于上市公司,没有良好的公司治理结构上市公司就不可能稳步发展和长期盈利。对此,笔者认为,应从以下几方面建立我国上市公司的治理结构。

1、健全和完善我国上市公司治理结构的前提是:股东利益的最大化。

我国绝大多数上市公司是国有或国有控股企业,其价值取向是多元化的,除了“股东利益最大化”的目标外,还有“社会价值目标”,比如:税收指标、就业指标、公益活动指标等待,在某种程度上这是高度理想主义的表现。美国一位著名经济学家曾经说过“高度理想主义,即使被采用,也只能削弱商业公司的主要优势及其有效实现确定目标的能力,同时还会放大政府的基本缺陷,使其迷失方向,并陷于利益集团的无休止的竞争中”。我国传统体制下国有企业人人都是主人,人人都对企业不负责的恶果也说明了这一点。当然,坚持公司治理结构的目标是“股东利益最大化”并不是说公司可以忽略公司利益相关者(包括雇员、债权人、顾客、社区)的利益。

2、健全和完善我国上市公司治理结构,重点是要改变国有股“一股独大”的畸形股权结构。

从实践上看,英美的股份公司都经历了家族资本主义、经理资本主义与机构资本主义三个阶段,其股权结构也经历了由集中到分散,再由分散到集中的变化。“一股独大”并没有错,相反在历史上发挥了积极作用,如沃伦.巴菲特在希尔公司、比尔.盖茨在微软公司、李嘉诚在和记黄埔公司都曾占很高比例的股权。

我国只所以反对国有股“一股独大”,关键是国有股股东行为非理想化,发生了严重的扭曲。一是国家所有权的代理行使问题没有得到妥善解决,国家所有权的代表是“形至而实不至”“缺位”现象严重,缺乏能真正对国有资产保值增值负责的人格化代表;二是我国绝大多数上市公司都是国企改制而来,受传统观念束缚严重;三是国有股“一股独大”导致上市公司的董事会和管理层基本由原企业的管理人员组,从而形成了国家行政干预的“内部人控制”局面;四是国有股不能流通,致使公司外部治理机制、市场对公司的治理“失灵”,加剧了国有股股东行为的扭曲;五是法制不健全,打击不力。

3、健全和完善我国上市公司治理结构,核心是要保证公司董事会的“独立性”,建立充分履行其职能的运行机制。

4、健全和完善我国上市公司治理结构,重点是要建立一个与公司治理结构相适应的公司外部治理机制(包括市场机制、行政机制与社会机制)

1)公司外部治理市场机制:主要指的是公司控制权市场和职业经理人市场

A、公司控制权市场主要表现为敌意兼并和收购,主要是对公司董事长及董事会成员总经理及高级管理人员的约束。英美国家公司控制权市场十分活跃,公司经营状况糟糕,就可能更换董事长或总经理,甚至发生局外人通过收购该公司的股票继而达到兼并公司的目的,这样公司的董事长和总经理就会失去对公司的控制权。我国的公司控制权市场发展严重滞后,原因是国有股不能流通,从而妨碍了上市公司的敌意收购和兼并,这也是我国上市公司治理结构“失灵”的一个重要原因。

B、同样,我国职业经理人市场也很落后。公司经理的选择主要依靠行政部门,这样的职业经理人市场对公司在职经理来说没有构成任何威胁。

2)公司外部治理行政机制

政府对一级市场及二级市场的管理机制。

3)公司外部治理社会机制

主要是指中介机构的信用机制。

5、健全和完善我国上市公司治理结构,条件是要创造一种良好的公司治理文化。

1)树立“股份公司是股东的,股东利益最大化”的理念;

2)树立“股东公司最高权利机关是股东大会,核心机构是董事会”;

3)树立“人力资本价值”理念。

四)关于上市公司独立董事问题

1、我国独立董事占比过低

在我国的上市公司中,独立董事(INDEPENDENT DIRECTOR)的比例在10%左右,有的根本没有独立董事。根据经合组织(OECD)1999年的调查,独立董事占董事会的比例,美国为62%,英国为34%,法国为29%《财富》美国公司1000强中,董事会的平均人数为11人,独立董事为9人。

2、我国上市公司实行独立董事制度存在的障碍分析

1)缺乏相关法律作支撑

现在的公司法没有给真正意义上的独立董事以存在的空间和条件。而在美国,独立董事依靠法律这把“上方宝剑”,可以把独立董事的个人意志变成董事会乃至公司的意志。而我国目前的法律没有赋予独立董事特殊表决权,人数也不占优势,很难从根本上与公司内部董事制衡。

2)一股独大的股权结构

美国公司目前最大的股东是机构投资者,一般在一个特定公司的持股比例为1%,按照美国《投资公司法》(1940),人寿公司和互助基金所持有的股票必须分散化,这也导致了美国股权的高度流动性。

当前我国公司治理结构中的主要问题是控股股东通过关联交易,如担保、应收帐款,资产置换等各种手段来侵占上市公司资产,侵害中、小股东利益。

3)独立董事的引入与我国监事会制度不相容

独立董事制度产生于普通法为主的美英法系国家,这些国家采用“一元制”的董事会制度结构,在公司机构设置上没有独立的监事会。我国公司立法上采用的是大陆法系的“二元制”结构组织体系,即在股东大会之下设董事会和监事会。如此,独立董事的职责就会和监事会重叠甚至冲突。

4)具备担当独立董事素质的人才匮乏

5)市场选择机制和评价体系尚未形成

3、我国上市公司有效运作独立董事制度的相关对策

1)完善相关法律、法规

A、公司法应赋予独立董事一定的权利,建立权利实现保障机制。这些权利包括信息知情权、监督权、独立的审核权、否决权。

B、上市公司还应当赋予独立董事特别职权:第一,重大关联交易的认可权;第二,向董事会提议聘用或解聘会计师事务所;第三,向董事会提议召开临时股东大会;第四,提议召开董事会;第五,独立聘请外部审计和咨询机构;第六,向股东征集投票权。

2)改革“一股独大”的股权结构

3)协调独立董事与监事会的功能。独立董事的监督具有天然的事前监督,内部监督以及决策过程监督紧密结合的特点,而监事会具备了经常性监督、事后监督与外部监督的特点。

4、对独立董事的任职资格和能力,聘任和激励约束等问题作出明确规定

1)任职资格和能力

2)聘任

3)提供独立董事的比例

4)提供充分信息和良好的工作条件

5)设立独立董事发挥作用的机构

6)建立合理的激励和约束机制

7)强化独立董事的诚信勤勉义务

5、建立独立董事的自律组织

五)上市公司的股权集中度

我国上市公司的股权集中度过高,有的达90%以上,股权结构不合理,不利于公司治理和资本流动。英国第一大股东平均持股比例仅为10%,这种分散的股权结构使上市公司的决策更为透明,且能更好的保护中小投资者的权益,“信息不对称”的问题得到了较好的解决,因而投资活跃,证券市场融资能力较强且流动性好。英国公司首次公开上市时间平均在公司创立后8年,而德国却是40年。英国公司上市的平均规模是1600万美元,而德国是6000万美元。德国上市公司的结构十分复杂,相互持股使得公司的直接持有者不等于最终持有者,个人持股比例小,而以银行为代表的金融机构持股比重和非金融公司交叉持股比重很大。

为此,要改变我国上市公司的畸形股权结构,必须大力发展机构投资者,鼓励保险基金和养老基金入市,给私募基金应有的合法地位,这样才能改变股权过于集中的局面。

五、关于分业经营问题

世界金融业的发展有两种经营模式。一种是金融机构可以跨行业经营银行、证券、保险与信托等各种金融业务,称为混业经营模式。其中最关键、最突出、最重要的是商业银行和投资银行混合,即“银证合一”,另一种称为分业经营模式,即商业银行、投资银行、保险公司和信托公司等金融机构不允许交叉经营业务。

金融业的混业经营和分业经营在西方金融史上曾经几分几合。1929年世界性经济大萧条和金融危机之后,国家金融领域逐渐由混业经营一统天下的格局演变成分业和混业两种经营模式并存的状态。到二十世纪七八十年代,实行分业经营的国家开始出现重新实行混业经营的新方向。二十世纪九十年代以来,金融市场上逐渐出现了一种新的发展模式--金融控股公司(Financia Holding Company),巴塞尔银行监管委员会、国际证券联合会、国际保险监管协会将其定义为:在同一控制权下,完全或主要在银行业、证券业、保险业中至少两个不同的金融行业大规模的提供服务的金融集团公司。

1998年美国众议院通过了《1998年金融服务业法案》,该法案在涉及银行组织的条款中,创造了“金融控股公司”这一新的法律范畴。1986年撒切尔夫人在英国实行金融“大震”(big bang)改革,全面摧毁了金融分业经营的体制,促进了混业经营。在东亚,日本和韩国曾经以大财团的形式发展起了一些企业集团,其中有一些是金融控股公司。与此同时,中国的证券业与银行业仍实行银证分业的制度。这种制度的明显缺点在于:

1、资金方面

在投资银行业务中,券商需要通过咨询、策划、融资、估价、谈判等一系列操纵来帮助企业资本运营,这要求券商有一定的资金融通职能,而经纪业务的开展,银行网点的铺设也需要大量资金投入,同时券商要为客户提供融资、融券功能也需要一定的资金支持,自营业务的开展更增大了券商对资金的需要,在混业经营模式下,这些资金需求可以通过银行达到便利的满足,但在分业经营中券商就无能为力了。

2、营销网络方面

投资银行开展证券配售业务、经纪业务以及资产管理业务都需要建立一个网络体系来直接面向机构和个人投资者。在混业经营下可以利用银行的营销网络,降低成本,提供利用效率。

3、信息和信誉度方面

商业银行的经营历史远远长于投资银行,它们对经济实体的了解更多、更丰富,况且建立了一定的信誉度,容易接近客户,依赖商业银行的信誉投资银行可以顺利开展业务。

4、面对入世后金融大鳄的挑战,中国需要混业经营以打造自己的金融航母,否则难以抵御外来的金融风险,丧失竞争力。

对此,笔者强烈建议我国资本市场尽快走混业经营的道路,利用我国原有商业银行的优势,拓宽券商融资渠道,营造全方位的销售网络,增强自身抗御风险能力,以便在国际金融竞争中立于不败之地。

六、关于证券交易所

20世纪90年代之前,全球证券交易所几乎全都是以会员制形式发展起来的。这种类型的交易所是由会员出资组成的交易所为会员所有和控制,只对会员服务,只有会员才能利用交易所的交易系统进行交易,由于服务者和出资者为同一人,因此大多数实行会员制的证券交易所都是非盈利的服务性组织。在技术进步的推动下,会员制形式逐渐不能适应市场的变化。

资本的国际化使各地的证券交易所突破了地域限制,在全球市场上形成了相互竞争的对象。一方面,竞争使定价过高的交易所得不到客户,也就没有收入来源,从而面临淘汰的命运;另一方面,作为交易所,要在竞争的条件下生存,就必须努力提高服务质量,扩大市场份额,否则就有被蚕食的危险。但在会员制下,交易所筹资能力受限,融资成本过高,非盈利性的组织机构也限制了它持续发展的能力。在这种条件下,交易所只有采取以获得竞争优势为导向的商业治理结构才能获得竞争力,因此,进入90年代,交易所的治理结构也发生了相应的变化,出了公司化的发展趋势,交易所开始由非盈利性的会员制向盈利性的公司制转变。 公司制的特点在于:1、是以满足股东价值最大化为目的的组织;2、交易所可以向社会公众发行股份,不必局限于是会员还是交易者;3、通过公开发行股票,使市场交易权和所有权分开,不是股东也可以获得在交易所交易的资格,而在会员制下,只有会员才有资格直接交易。显然,公司制各方面都要优于会员制。而我国目前证券交易所组织模式为“行政会员制”,它是行政管理与会员参与相结合的组织模式。由于实施行政管理,它能从宏观上保障证券交易所的活动首先符合国家利益,有利于实施监管;由于会员参与,它还要考虑会员的切身利益,“行政制”和“会员制”的结合必然导致低效率和缺乏市场竞争力。

但令人遗憾的是迄今为止,股票市场改革矛头主要指向筹资者,投资者和券商,很少触及证交所。目前的证交所内无动力,外无压力,没有竞争和市场意识,面对资本全球化的冲击,整合和股份化改造是证交所改革之路。

笔者认为我国证券交易所的改革包括两个方面:

1、证券交易所的整合,上海、深圳证交所合并为上海证券交易所。从全球看,证交所集中化的呼声超过了分散化的呼声。目前世界范围内形成的三大势力范围:一是以纽约证交所为首的GEM阵营(global Equity Market)控制欧洲、美洲和亚太,股票市值超过了19万亿美元。二是以英德为首的IX阵营,市值为4万亿没有,以欧元报价,垄断欧洲股票交易额的53%和高科技股的80%,三是以纳斯达克为首的创业板市场阵营即“全球数码股市”。

2、公司制的证交所结构。世界上大多数证券交易所已经改制成股份公司,有不少公司正在上市。把属于市场的还给市场,只有这样,中国的资本市场才能面对全球竞争,才能在世界资本市场中站稳脚跟。

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